2014 nyara óta egyre sűrűbben lehet olyan elemzéseket olvasni, melyek vételre ajánlják az európai pénzügyi szektor papírjait. Az ajánlásokban számtalan okot lehetett olvasni, akik mégis szkeptikusak voltak azok számára most az utolsó fundamentális akadály is megszűnt.

A vétel indoklására olyan okokat soroltak fel, mint a szektor relatív alulteljesítése, a banki stressz tesztek végének pozitív hatása, a reálgazdaság növekedésének beindulása, vagy a központi bank folyamatosan lazító kamatpolitikája. Ugyan mindegyik okban ott van az igazság a bankoknak (ha csak elméleti síkon is) volt még egy menedékük egészen idén januárig, mégpedig az állampapír.

Ha egy kereskedelmi bank lehetőségeit vizsgáljuk alapvetően négy opciót találunk, ahová eszközöket allokálhat. Megtartja száz százalékig likvid formában, mely esetben nem keres rajta semmit, a magánszférát hitelezi, elhelyezi a jegybanknál betét formájában az összeget, avagy állampapírokat vásárol (azaz a közszférát hitelezi).

A két hitelezési konstrukciót azért érdemes külö kezelni, mert 1.) a kockázat/ hozam/ volumen mutatók jelentsően különböznek 2.) állampapírokat bizonyos mennyiségben épp úgy tartania kell egy banknak a működése fenntartásához, mint valamennyi készpénzt. Ergo míg a magánszféra hitelezését a bank elméletben teljesen nélkülözni tudja, addig minden esetben kell állampapírnak szerepelni a bank könyveiben. Ennek oka a jegybanki mechanizmusokban és bankközi hitelezésben keresendő.

A bank befektetési lehetőségeinél az mindenkori inflációt/deflációt figyelmen kívül hagyjuk, mivel az mind a négy opcióra egyaránt hat. Ezen felül a privátszféra hitelein kívül minden másból kénytelen tartani valamennyit a bank, működési és/vagy előírási okok miatt. Most elsősorban a kötelezettségek letudása utáni összeg allokációját vizsgáljuk.

Ha sorra vesszük a négy lehetőséget az utóbbi néhány hónapban a következőkkel szembesülünk, mint kereskedelmi bank:

1.)    A jegybanki betétekre az EKB -0,15 százalékos hozamot kínál, ergo készpénzben még mindig jobban megéri tartani felesleges eszközeinket. A jegybanki előírások miatt azonban sokszor a bank kénytelen bizony összeget a jegybanknál elhelyezni, ez jelenleg az eurózóna esetében 1 százaléka az összes eszköznek.

2.)    Készpénz. Sok tárgyalni való nincs rajta, nulla kamatot hoz.

3.)    Állampapír. Az elterjedt tévhittel ellentétben az állampapírok hiába hoznak sokszor negatív kamatot, még így is pozitív eredményt lehet elérni az emelkedő árfolyamok miatt. A 10 éves német állampapír hozamokkal számolva egészen –11 százalékos kamatszintig az árfolyam nyereség felülmúlja az elszenvedett kamatveszteségeket.

A becslés nettó jelenérték számítással van kalkulálva, mely esetben a hozamok éves 1,7 százalékos átlag változását  vettem alapul, amely egyaránt hosszú (elmúlt 60 év) és rövid (elmúlt 3 év) távon is megállapítható. Azonban ki kell emelni, hogy az elmúlt egy év során csupán 1 százalékot csökkentek a hozamok. Amennyiben a trend fennmarad úgy – 7 százalékos kamatszintig képesek emelkedni a kötvény indexek.

Ez azonban nem jelenti, hogy le is fog menni addig a kurzus. Mivel az inflációs várakozások emelkednek sokkal inkább emelkedő kamatpályákra, a hozamgörbék meredekségének emelkedésére lehet számítani középtávon.

4.)    A magánszféra hitelezése. Az elérhető hozam és hozzá kapcsolt kockázat országonként változik, így nehéz pontos számot mondani. Azonban feltételezve, hogy a piacok viszonlyag hatékonyan működnek úgy a 2,8 százalékos német kereskedelmi banki kamatok jó viszonyítási alapként szolgálnak. Azaz például a görög 7,1 százalékos banki kamatokból 2,8 százalék a bank tényleges nyeresége, míg a maradák 4,3 százalékot csődkockázati felárként számolhatjuk el.

A QE elkezdése előtt a bankok felesleges eszközeiket így még előszeretettel fektethették állampapírba, hiszen az első két opciót mindenképp felülmúlták. A magánszéfra/közszféra közötti hozamok akár naponta változhatnak, így nem tudunk egyértelmű választ adni a „melyik a nyereségesebb kérdésre”.

Az állampapír felvásárlással azonban a jegybank kiszorítja a piacról a kereskedelmi bankok eszközeinek nagy részét, így már a készpénz vagy hitelezés problémakör marad csak meg. A 2,8 százalék pedig még mindig vonzóbb, mint a semmi.