Hozam Vadász

Az elmúlt másfél hét nem a kötvény befektetők időszaka volt. A német hozamok elstartoltak a nulla kamatszintek mellől, és jelenleg a 10 éves kötvények már fél százelékos hozam mellett cserélnek gazdát. Ez elsőre talán nem tűnik soknak, azonban ez a 10 éves német hozamok megtízszerezését jelenti rövid időn belül, illetve az indexek 4,76 százalékos esését.

A többi európai kötvény is kivétel nélkül lekövette a korrekciót a hozamokban. Részben a rossz hangulatnak, részben a magasabb hozamkörnyezet beárazása miatt a részvénypiacok is immár közel 10 százalékot korrigáltak áprilisi/történelmi csúcsuktól.

Az esést két ok indokolta. Egyik részről mindkét eszközosztály jelentősen túlvetté vált az első negyedévben, másrészről a kontinens gazdaságának megítélése, illetve a gazdasággal kapcsolatos várakozások változtak, pozitív irányba. Bár ennek nem feltétlenül kellene esést produkálni a részvénypiacokon, a fent említett okok miatt ez sem extravagáns a jelenlegi környezetben. Hosszabb távon ez épp jó fundamentumot adhat egy hosszabb távú részvénypiaci emelkedésnek, ráadásul egy jó beszállási pontot is a korrekció lecsengése után.

A kötvény piacokon már annál indokoltabb volt az esés. Az emelkedést megelőzően az európai hozamgörbék szinte teljesen kilaposodtak. Röviden ez azt jelentette, hogy a piac a kötvényekben hosszú távon is stagnációt árazott. Hosszabban, a kötvény hozamokban, mások mellett, az inflációs várakozásokat is árazza a piac. Hosszabb távon az árszintek emelkedése kommulált kéne, hogy legyen, ezért is (és kockázati okok miatt) magasabbak normál esetben a hosszabb lejáratú papírok éves hozamai. A lapos hozamgörbe így a hosszabb távú stagnálás árazásáról árulkodik, hiszen a kommulált infláció is alig tér el az egyszeritől. Jelenleg egy sokkal „egészségesebb” hozamgörbét látunk, mely egyre meredekebb a hosszú végén.

A várakozásokról már a hónapok óta pozitív piaci hangulatindexek is árulkodtak. Mindkét indikátor (hangulatindex, hozamgörbe) tekinthető önmegvalósító gazdasági tényezőnek, hiszen ha pozitívak a várakozásaim előre emelni fogom az árakat, ami valóban felpörgeti az inflációt és a fogyasztást. Az amerikai hozamoktól azonban még így is jelentősen eltérnek az európai kötvények hozamai. Jól látható, hogy az euró válság előtt a német és amerikai hozampálya szépen együtt mozgott, majd az európai recessziótól való félelem hatására a két görbe eltávolodott egymástól. Ezt a trendet is sikerült megtörni a mostani korrekcióval.

További pozitív hír volt a 36 hónapos trendet megtörő növekvő hitelállomány márciusban. A picokra kinyomtaott euró milliárdok a jelek szerint valóban megteszik hatásukat. Az év első negyedévében mind a betéti, mind a hitelállomány nőtt a pénznyomtatás hatására, ám a hitel/betét mutató így is enyhén javulni tudott.

 

 

	2015 Q1	2014 Q4		Állomány változás
Hitelállomány	10 786 milliárd EUR	10 630 milliárd EUR		1,46754%
Betéti állomány	11 046 milliárd EUR	10 887 milliárd EUR		1,46046%
Hitel/betét mutató	97,64621%	97,63939%

Forrás: EKB adatbázis, Hozam Vadász

Az elmúlt hetekben a figyelem a dollár, euró és olaj hármas körül forgott. Míg a deviza párok paritásukat illetően épp heves helycserében vannak, az olaj piacán a kínálat nem hogy csökkene, de tovább nőtt. Ez a hármas azonban ellentmondásokat hordoz magában.

A dollárt illetően hihetetlen emelkedésen vagynk túl, önmagával szemben (dollár index) mint egy 20 százalékos emelkedésen vagyunk túl egy évvel ezelőtthöz képest. Ezt eleinte a piaci szakértők a várt kamatemelések beárazásának vélték, azonban az erre számolt szinteket már hetekkel ezelőt megütötte az index. A szerdai sajtótájékoztatón már nem lehetett hallani a türlemes szót a kamatemeléssel kapcsolatban, azonban FED csökkentette az évre várt kamatszinteket. Ez átmenetileg képes volt gyengíteni a dolláron, de a tegnapi nap során az index visszakorrigált.

Amennyiben nem csak korrekcióról, hanem a dollár erősödés folytatásáról van szó, úgy ez magyarázható a kedvező növekedési várakozásokkal. (Közgazdaságilag a Mundell-Fleming modell írja le a jelenséget) Ugyanakkor a dollár ereje és a gazdasági növekedés ellentétes pályán mozognak, hiszen az erős dollár gyengíti az exportot. Részvény vásárláskor is érdemes ezt észben tartani.

Az euró piacán a Központi Bank a napokban indította meg eszközvásárlási programját. A leértékelődést, valamint az alacsonyabb kötvény hozamokat természetesen már korábban, a program meghirdetését követően elkezdte beárazni a piac. Az európai részvény piacok is komoly emelkedésen vannak túl, részben annak köszönhetően, hogy az amerikai kamatemelés elől az európai parkettre menekülnek a globális befektetők.

Az alapkezelők adatai szerint eddig mint egy 47 milliárd dollár folyt ki az amerikai részvény alapokból, melyből 35-36 milliárd dollárnyi tőke az európai piackra vándorolt át. Bár a vásárlóerő már most emelni kezdte az európai indexeket, a valós hatás talán csakhónapokkal, esetleg évekkel később lehet érezni. Ennek oka, hogy a nagyobb, exportra termelő európai vállalatok jó előre lebonyolítják deviza ügyleteiket opciókon és határidős ügyleteken keresztül. Ezáltal a gyenge euró talán meg sem fog látszani a cégek könyveim a következő pár hónapban.

Az olajárak tovább estek, ami nem is meglepő, hiszen a kínálati oldal nem hogy csökkenne, de pár százalékos bővülést mutat havi alapon is. Minekután a kínálati oldal nem hajlandó korrigálni, a trend megfordítására csak a növekvő kereslet lehetne hatással. Az egyik legnagyobb felhasználó, kínai gazdaság azonban küzd a felértékelődő devizájával (dollárhoz kötött jüan).  

Az új görög kormány választási ígéreteivel saját magát szoríthatta sarokba. Míg ideológiai szempontból igen hagzatos ígéreteket tettek a megszorítások csökkentésére, talán épp a görög gazdaság az, ahol ennek a legkisebb, ha nem negatív hatása lenne. Az adócsökkentés nem mindig kedvez a gazdaságnak, és bizonyos esetekben, bár nehéz elfogadni, a hosszú távú érdekek megkövetelik a komoly megszorításokat.

A kaynes-i közgazdaságtan egyik alapvető eleme az adó multiplikátor. Ez azt mutatja meg az elemző számára, hogy bizonyos mértékű adó csökkentés/növelés esetén hogyan reagál a gazdaság összessége. Matematikailag leírva 1 egységgel növelve az adóterheket a gazdaság C/(1-C) arányban fog csökkeni. A „C” állandó a fogyasztási hajlandóságot jelöli, azaz jövedelmünk mekkora részét fordítjuk fogyasztási kiadásainkra, így értéke 0 és 1 között mozog.

Egy recesszióban lévő országban, mely épp leépíteni próbálja adósságait, ez a fogyasztási érték rendkívül alacsony. Ez a megtakarítási, adósság leépítési hajlandóság visszafogja az adócsökkentések hatását (magyarázatként helyettesítsünk be a fenti multiplikátor képletbe egy minél alacsonyabb számot).

A meghirdetett program uyganakkor növelné az államháztartási hiányt (adók csökkentése, állami szféra és kiadások növelése), ami a folyó fizetési, illetve külkereskedelmi mérlegekre lenne negatív hatással. A gazdaság csak annyit tud elkölteni amennyi pénze van, ergo ha növelni akarja az állam a kiadásokat vagy a privát szférától tud pénzt bevonni, vagy külföldről.

A privát szféra finanszírozása itt nem csupán adóztatást, de belföldön értékesített államkötvényt is jelent. Azonban a végeredmény itt is ugyan az lenne; mivel a privát szféra az államot pénzeli nem a reálgazadságot/külföldöt ennek a beruházások/külkereskedelem láthatja kárát.

Az eurózóna elhagyása szintén nem jelentene megoldást. A külkereskedelmi mérleg jelenleg is a negatív tartományban van, a leértélelődő drachma visszavezetése csak növelné ezt a terhet a gazdaságon.

Az egyetlen logikus megoldás a jelenlegi helyzet fenntartása lenne, ennek általános hátteréről korábban már lehetett olvasni a blogon.

http://hozamvadasz.postr.hu/egy_ismeretlen_hitelezo/ 

     A júniusi kamatvágás után Mario Draghi, az Európai Központi Bank elnöke a következő szavakat mondta az újságíróknak: "Befejeztük? A válasz nem." Ezzel komoly teret adott olyan találgatásoknak, hogy az EKB is kötvéynvásárlási programba kezdhet. Bár kérdéses mennyire ad hitelt a piac Draghi szavainak, a kamatvágást is hónapokon át ígérgették, mire oda jutottak, hogy tettek követték a szvakat. A modern közgaszdászok széles körben vélik úgy, hogy a várakozások befolyásolására a kommunikáció hatásosabb, mint maga a tett, ám előbb utóbb még egy jegybank is úgy járhat, mint a fiú aki farkast kiállt.

    Az igazán nagy kérdés azonban, hogy valóban szükségünk van e újabb lépésekre? Az EKB 2016-ra már 1,6 százalékos inflációt vár, ami erősen közelít a célsávhoz (2-3 százalék), azonban júniusban kénytelen volt csökkenteni idei várakozásain a jegybank. A júliusi számok ennek a trendnek megfelelően gyengén alakultak, az árszint csupán 0,4 százalékkal növekedett, ami lassulást jelent a júniusi 0,5 százalékos adathoz képest. A fő ok az energiaárak, élelmiszer, alkohol és dohány áru árának csökkenése. A maginfláció 1 százalék körül alakult, azonban a piacok továbbra is idegesen várják mi lehet az EKB válaszlépése. Bár a kamatok csökkenését már senki sem várja, nem konvencionális eszközök terén okozhat még meglepetéseket a központi bank.

   A lépések szükségességét vagy épp hasznosságát több szempontből is lehet vizsgálni. A cikkben most egy keveset hangoztatott oldaról járjuk körül a problémát. Az kérdéskör a periféria államok pénzügyi helyzetét érinti. Írország látszólag kimászott az adóssághegy alól, melynek érdekében komoly struktúra váltáson ment át a gazdaság. Mi a helyzet délen? Görögország idén újra képes kötvényaukciót szervezni, hála az alacsony kamatoknak a mag országokban. Épp mint az euró válság előtt, "a nagyok hitelkártyáját" használja. Olaszországban 3 év alatt 10 milliárd eurónyi plusz forrást vontak be fiskális lazítás céljából a Reuters egyik friss felmérése szerint.

  Az állam nem hajlandó csökkenteni fogyasztását, és 100 százalékban Keynes-i politikát folytatnak a termelés fenntartása érdekében. Ezzel az egyetlen gond, hogy Keynes óta bebizonyosodott, hogy az államok hitelképessége mégsem korlátlan. A periféria államok így mindenkit nehéz helyzetbe hoztak. Ha belül megindul az infláció és kamatot kellene emelni az EKB ezzel bedönthetné a perifériák államháztartását. Egy esetleges kötvényvásárlás ezt a problémát csak mélyítené.

    Továbbra is keresi az irányt az EUR/HUF napos chartja. Jelenleg egy zászló háromszögbe szorult be az árfolyam, alulról a 308,5 szint támasztja. Több doji gyertyát is produkált a grafikon a hét elejétől (kicsi test, alul-fölül kanócokkal) ami a piac bizonytalanságát mutatja.

    A technikai inikátorok továbbra is az árfolyam emelkedését vetítik előre, RSI semleges, Slow Stochastic alulvett állapotot indikál, míg az MACD továbbra is enyhe negatív tartományban van, amit a zászló formációnak lehet betudni. Akkor beszélhetünk tényleges zászlóról, ha a trend visszafordul emelkedő irányba.

    A kivárás hátterében a délutáni MNB sajtótájékoztató állhat, érdemes lesz figyelni a közleményekre, valamint az azokat követő piaci reakciókra.

Az árfolyamot amúgy az Euró övezeti inflációs mutató sem tudta jelentősen megmozgatni ez idáig, ugyanis az maradt 0,5 százalékos májusi szintjén, bár a piac 0,1 százalékos emelkedést prognotizált.